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《红周刊(博客,微博)》特约作者 王炜
沪深300指数' 期货通过设置最后交易日（最后交易日是每个月第三周的周五）交割结算价，以最后2小时所有指数点算术平均价作为结算价，来迫使期货价格收敛于' 现货价格，这样沪深300指数会和当月' 股指期货价格高度拟合。
股指期货上市3年多，历时39个月，交割结算38次。其中大部分交割日期现指数相差在10个点以内，不超过0.5%，拟合度非常高。也有例外，2011年12月16日，股指期货结算价2352点，沪深300收盘价2390.13点，升水38点近1.6%交割；2013年3月15日，股指期货结算价2568.6，沪深300收盘价2539.87收盘，贴水28.73点近1.11%交割。这两个特例出现的原因是，2011年12月16日现货尾市45分钟上涨2.2%，股指期货结算是按最后两小时所有指数算术平均价计算，所以出现股指结算价和沪深300相差38个点。2013年3月15日正好相反，现货在最后两小时持续下跌2.2%，股指期货结算价格按最后两小时算术平均价结算则会高出现货很多。
统计历史' 数据结合交割制度发现，只要股指期货结算日最后两个小时不是持续的单边上涨或下跌，股指期货交割价和沪深300收盘价都不会相差0.5%，大部分在0.1%～0.3%之间。即使是2011年12月16日和2013年3月15日的特殊情况，在下午13:00～14:00时间段，股指期货和和沪深300升贴水都在10个点以内，只是最后一个小时期现才会出现较大升贴水。
自从股指期货诞生以来，市场就出现过无数次的无风险期现套利机会。2010年4月16日，股指期货15:00价格3428点，沪深300指数收盘点位3356点，相差2.1%。隔季合约开盘在3600点以上，套利可达7%收益。按照沪深300权重比买入一揽子' 股票 构成沪深300指数，然后卖出股指期货，交割期前几个交易日可选择升贴水很小的日子平调股指期货。如果下月合约仍存在较大升水，那么股票 现货继续持有，股指期货改在下月合约开空仓即可；如果下月合约没有升水则现货也可平调，获利了结。2010年10月25日，沪深300收盘价3481点，股指期货13:00是3596点，可套利区间达到3.3%。采用这种现货不动，不停地换月套利，2010年套利收益可达15%～30%。
2011年以后，股指期货升水的套利机会越来越少，期限拟合度较高。主要原因还是牛市结束，市场上涨预期降低，导致升水很难出现。2012年9月27日市场出现单边上涨，沪深300现货最高2265点，股指期货最高2320点，相差55个点，存在即时套利机会。由于高价成交只是一瞬间，估计只有电脑程序化交易才能捕捉这个机会。如今的市场已经从常态升水变为贴水。操作上可卖出沪深300指数现货，买入股指期货对锁寻找差价。截止2013年7月4日，沪深300指数收盘2221.96点，IF1307合约收盘价2271点，贴水50点2.2%。' 期指贴水的套利方案需要持有沪深300现货的空头，空头一般需要融券解决。
' 融资融券是新开通的业务，是投资者向开户的' 券商抵押现金借入股票 卖出，将来买回股票 再还给券商的交易模式。融资比较容易，融券由于券商不一定有所需要的券种，实际操作有一定难度。但几乎稍大一点的券商都会提供300ETF，而且一般数量是最多的。2012年上市的两只沪深300ETF，其中华泰沪深300成交金额每个交易日都在5个亿以上，成交非常活跃，不会发生不可预测的飞单、滑点等额外交易成本事项。通过借入华泰沪深300ETF，在市场上融券做空卖出，然后买入股指期货合约，锁定差价就能完成无风险套利。
7月4日510300ETF收盘价是2.255元/股，对应2255点，比股指期货IF1307合约升水84点，约3.86%。也就是说，借入300ETF融券做空，同时买入股指IF1307。在7月19日交割日前，隐含可能套利区间是3.8%左右，实际能获得的至少1%~2%。融券成本15天约0.33%，加上交易费率合计约0.38%左右，无风险套利收益15天最少获利1%~2%，年化收益24%~48%之间，是非常可观的。
下两周，由于股市前期下跌过大过猛，短时期内难有大规模空头出现。同时由于跌幅过大，很多' 个股下跌40%以上，存在低价股超跌反弹的可能。指数在没有大空头和超跌反弹个股指引下，会出现短暂的平衡。大幅上行缺乏多头推动，下行没有空头打压。7月的股指以微幅上涨为主。在多头市场背景下，股指期货贴水更容易得到修复。
总之，只要市场大涨或大跌就一定会出现期现升贴水较大的现象。一旦发生2%以上的升贴水都是较好的套利机会。在大熊市期间，15天一次满仓2%的收益机会还是很难得的。
