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债市展望:尽管股市下跌和汇率下跌引发的避险情绪利于债券市场,但股市目前性价比要好于债券市场,股市的反弹可能会分流债券市场的资金。尽管央行利用短期工具对冲了因为干预外汇市场导致的流动性紧张,但是人民币贬值压力下,央行利用短期流动性工具调节流动性的难度越来大,资金面的压力也会日益增强。尽管市场对经济预期较为悲观,但是从高频数据看,经济可能好于市场预期。因此,我们建议机构继续乘目前市场交易活跃的时候降低久期和杠杆,转向防御。我们维持今年长期利率品有交易行情但是无趋势机会的判断,目前绝对" 收益率偏低,不建议继续追。
信用债方面,资金面持续收紧的压力已经开始影响信用债市场,敏感的机构开始主动去杠杆,但是交投活跃度下降,信用债要调整仓位的难度增强。相比之下,我们认为交易所" 公司债的泡沫更大一些,因为目前交易所公司债绝对收益太低,杠杆也非常高,一旦股市回暖导致交易所资金利率回升,就会面临较大的去杠杆压力。
第一,尽管央行会继续多渠道投放流动性,但是资金面难以宽松,也变的更加脆弱。从利率债反应看,市场的焦点还只是停留在央行放钱这个行为上,而并没有去评估央行流动性释放够不够。从另外一个角度看,流动性已经开始对信用债产生了较大的影响。我们认为利率债和信用债反映不一样也是较为合理的,因为流动性对信用债的影响会更早和更大一些。本周关键的问题是目前人民币汇率并不稳定,央行可能继续干预外汇市场,外汇干预导致的人民币资金缺口是长期的,但是公开市场流动性的滚动投放是短期的资金,这很难解决资金的长期缺口的问题。 第二,6月份以来,伴随着股市的下跌和汇率的下跌,市场对中国经济的预期更为悲观。但是我们也一直强调,经济还是那个经济,现在经济的悲观预期更多来自金融市场下跌产生的负向反馈。
周末发改委也从8月份发电量和铁路货运量等数据的反弹来证明8月份" 宏观数据有所改善。我们认为目前最关键的是还是" 房地产市场的趋势和积极财政政策的释放空间。房地产市场方面,从周度数据看,8月份环比成交量较7月份回落,但是属" 于正常的季节性回落,同比仍维持较高的速度。
财政政策方面,周末人大常委会批准2015年地方政府债务限额为16万亿,预计债务率为86%,地方政府债务的限额管理也随之启动。地方债务限额管理的核心在不仅仅在“限”也在“额”。 “限“的意思是对过去传统的地方政府债务扩张的方式进行限制,就是要把各类债务的主体区别清楚,明确债务责任,对不同的债务主体采取不同的融资方式以便于管理和真正摸清楚地方政府和相关平台的债务情况。
但真正的核心还是“额”,如果地方债务额度过小,无疑是约束了地方政府负债的空间,自然对经济不利。而如果额度过大,又启不到财政硬约束的效果。从16万亿的额度看,今年并没有低于市场预期,也就不存在对地方政府债务约束的作用。如果再把专项" 金融债实质上起到的积极财政政策的效果算上的话,今年财政的空间还是比较大的。
财政政能积极后,地方政府投资活动恢复,自然就会产生信贷的需求,PPP项目的资金需求,发债的需求和非标融资的需求。而这些需求的释放,就会提供较高收益的资产,满足银行理财或者自营投资的需求。所以,需要密切关注积极财政政策释放的节奏和空间。
第三,经历了股市的持续下跌,目前股市的性价比优于债券。前期股市大幅下跌,避险资金转向债券市场引发了债券利率的下行。经历了大幅调整的股市的估值要较债券市场更为合理,近期股市的底部回升,可能降低市场的避险情绪,进而分流债券市场的资金。
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