顺水鱼外汇期货：焦炭焦煤或将高位震荡|华泰期货|焦煤|焦炭_顺水鱼外汇财经_顺水鱼外汇网

　　焦煤或将高位震荡 环保将是重要变量

　　1、后市展望：连续两年去产能任务超额完成以及今年上半年完成地条钢清理大幅改善了煤炭、钢铁行业利润情况。虽然煤焦钢产业链仍旧产能过剩，但严厉的环保限产政策控制住了钢铁、焦炭产量，如果政府能够继续从环保角度限制钢厂及焦化厂的生产，那么螺纹钢及焦炭仍有望保持高位强势震荡，而炼焦煤因需求减弱或走势稍弱。对于明年的需求，市场普遍不看好，认为在严厉的房地产调控政策施压下房价转跌的可能性大增，进而可能影响房地产新开工增速。但是对于明年春季的房地产需求我们并不悲观，主要逻辑是目前二、三线城市房价还未转跌，且2+26城市取暖季停工的工地在明年春季将进入赶工期。对于明年6-11月份的黑色品种行情我们同样持悲观态度，由于钢厂及焦化厂预期明年11月份可能再度被环保限产，三季度需求淡季中的生产积极性可能非常高，届时供需错配将给市场带来沉重压力。

　　2、2018年策略：1、目前焦炭、焦煤1805合约小幅贴水，考虑到明年3月份北方钢厂有复产预期，焦炭焦煤仍处于贴水格局反映了市场对明年上半年需求持悲观态度。明年春季需关注需求的复苏节奏，若螺纹钢走出修复贴水行情，则焦炭焦煤也会有小幅上涨机会。2、明年钢厂在高利润刺激下，3-10月满负荷生产概率较大，5月份后供给有望超过需求，钢厂可能再度打压焦炭价格，建议择机对焦炭、焦煤1810合约逢高做空。3、目前炼焦利润在300-400元/吨左右，春节前钢厂补库结束后焦炭存在一定下降压力，焦炭、焦煤1805合约比价高于1.65可以考虑做空，后期当近月合约比价低于1.5时则可以考虑做多。4、目前焦炭、焦煤期货呈现远月贴水格局，在房地产下行潜在利空无法证伪的情况下当9-5价差或者1-9价差缩小时可以把握正套机会。

　　3、风险点：房地产市场下滑超预期，机械、汽车等行业需求下降幅度超预期，明年3月取暖季结束钢厂复产速度超预期以及北方终端需求恢复速度不及预期风险，明年冬季是否继续执行取暖季限产以及限产的范围和强度变化风险。需关注房地产政策、环保政策、钢铁、煤炭行业政策变化，市场预期变化，汇率及利率变化。

　　行情回顾

　　钢铁行业去地条钢后利润大幅改善，对焦炭焦煤需求上升，拉动焦炭焦煤大幅上涨，6-9月份焦炭、焦煤期货走出一波大幅上涨行情。焦炭指数从年初1495.5上涨至最高2493，焦煤指数从年初1124.5上涨至最高1422.5，焦化企业受环保影响限产加上煤矿生产恢复330个工作日是焦炭强于焦煤的主要原因。一季度螺纹钢和焦炭、焦煤走势较为同步，焦炭焦煤上涨动力主要来自期货修复贴水。4月初澳洲飓风天气引发的短期飙升行情，4-5月份螺纹钢大幅下挫，钢厂打压煤焦价格，6月初焦炭、焦煤指数跌至年内最低水平。三季度煤焦现货上涨速度大幅上涨，下游钢厂利润持续上升，焦炭焦煤期货从修复贴水开始启动了一波翻倍行情，8月中下旬山西安全检查力度加强、蒙古通关时间延长等因素进一步推涨了煤焦价格。直到9月份环保部发布“2+26”城市取暖季限产政策后，钢厂提前对焦炭焦煤进行去库存，才导致焦炭、焦煤指数走出一波快速下跌行情。11月15日进入取暖季，钢厂限产利空兑现，过低的焦炭库存再次引发钢厂及贸易商抢货，焦炭、焦煤指数再度走出一波上涨行情。

　　图1：焦炭、焦煤主力合约走势及比价　　单位：元/吨　　图2：焦炭、焦煤主力持仓变化　单位：手

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　煤焦现货市场概况

　　结合现货市场来看，1、2月份煤焦价格自高位下跌，3月份钢厂利润恢复，去地条钢过程中有不少高炉复产，拉动了焦炭价格上涨。受澳洲飓风影响，煤焦4月份有过短暂大涨，但螺纹钢持续下跌，煤焦短期供给过剩，钢厂开始打压煤焦价格，6月初焦炭价格跌至年内最低位，焦炭期货贴水幅度高达450元/吨，焦煤贴水幅度达到300元/吨，期货大幅贴水源于市场对下半年宏观经济悲观预期。7、8月份传统淡季中钢厂因利润高企检修力度小于往年，煤焦现货需求理想，期现价格同时大幅上涨。9月份钢材价格持续下跌，市场预期转向悲观，“2+26”城市钢厂接到取暖季限产通知后纷纷对煤焦进行了去库存，9-11月焦炭现货大跌700元/吨，炼焦煤也有200元/吨左右跌幅。进入取暖季后，钢厂开始限产，焦化企业限产范围扩大，钢材供需形势转好后钢厂利润进一步上升，钢厂冬季补库带动了焦炭焦煤价格上涨，加上市场对钢厂3月份的复产有预期，焦炭焦煤期货有一段时间持续升水于现货。

　　图3：焦煤主力合约与普氏京唐港澳大利亚产中等　　图4：焦炭主力合约与天津港现货价差

　　数据来源：Wind华泰期货研究所

　　2017年执行330个工作日，煤价趋于稳定

　　2017年是我国煤炭行业供给侧改革的第二年，2016年我国原煤开采新增产能在1.29亿吨/年左右，较2015年减少43%，2017年在增减挂钩、减量置换前提下，今年上半年已竣工达产新增产能9000万吨左右，加上部分优质产能煤矿重新核定生产能力，预计原煤开采新增产能可能在2亿吨以上。2017年1-11月煤炭行业固定资产投资完成额2435亿元，同比下降11.3%，由于我国原则上停止建设新煤矿，因此煤炭行业投资力度持续减弱。

　　统计局数据显示，2015-2016年我国原煤产量分别为36.8亿吨和33.64亿吨，2017年1-11月全国原煤产量为31.36亿吨，同比增长3.7%，预计全年原煤产量在34.7亿吨左右。去年11月17日起煤炭企业执行330个工作日，我国原煤产量小幅增长，不过需求良好加上库存处于低位支撑了今年动力煤价格高位运行，造成下游电厂普遍陷入亏损。今年钢厂利润高企也带动了炼焦煤补库需求，炼焦煤供需双双增长，价格在高位运行。11月份山西焦煤与钢厂签订的2018年炼焦煤长协基准价格保持不变，表明煤价逐步趋于稳定，为了抑制煤价过快上涨，预计明年发改委仍然会要求煤炭企业释放先进产能，且继续执行330个工作日。

　　2016年12月国家发布了煤炭十三五规划，十三五煤炭去产能目标是到2020年化解淘汰过剩落后产能8亿吨/年左右，通过减量置换、优化布局增加先进产能5亿吨/年左右。力争到2020年煤炭产量控制在39亿吨。此外，还将加快大型煤炭基地外煤矿关闭退出，煤炭生产开发进一步向大型煤炭基地集中，大型煤炭基地产量占95%以上。

　　2016年我国煤炭去产能目标2.5亿吨，实际完成去产能2.9亿吨；2017年我国煤炭去产能目标1.5亿吨，根据有关部门公布的最新进度情况，10月底，去产能任务已经超额完成。我国连续两年超额完成年度目标，总共去产能达到4.4亿吨，完成十三五期间8亿吨的去产能总目标超过55%，2018-2020年尚有3.6亿吨去产能任务需要完成。根据各省和中央企业出台的去产能计划及实际去产能情况来看，各省市合计计划去产能8.24亿吨，2016、2017年实际去产能均超过了目标值。

　　图5：煤炭开采及洗选行业固定资产投资累计完成额及同比增速　　　图6：我国原煤开采年度新增产能

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　图7：我国原煤月度产量　单位：万吨　　图8：我国山西省原煤月度产量　　单位：万吨

　　数据来源：Wind 华泰期货研究所

　　表格1：各省市十三五期间去产能计划（单位：万吨）

　　资料来源：根据新闻整理

　　下游焦化行业受环保影响产量下降，对炼焦煤需求减弱，2015年和2016年全国炼焦精煤产量分别为5.2亿吨和4.34亿吨，根据中国煤炭资源网数据，2017年1-10月炼焦煤产量3.7万吨，同比增长4.51%。

　　从库存来看，截至10月末全国煤炭社会库存17456万吨，炼焦煤社会库存1394万吨，较年初分别增长了26.6%和34.1%，经历了去年大幅去库存后今年煤炭库存有所增长，但仍处于历史相对低位。

　　煤炭高位运行叠加产量增长，煤炭企业利润大幅上升

　　统计局数据显示，2017年1-10月煤炭行业利润总额2506.3万元，同比累计增长112.9%。今年煤炭价格高位运行，煤炭平均价格高于去年，加上煤炭企业产量同比增长4%左右，因此煤炭企业利润大幅增长。煤炭产量增长降低了煤企吨煤成本，不过从主要上市炼焦煤公司前三季度平均吨煤净利润来看，仅有70元/吨左右，远低于历史最高水平。2017年三季度煤炭行业毛利率为25.93%，毛利润较去年同期增长49%，2017年10月底煤炭行业资产负债率为68.24%，较去年同期下降2.7%。由于供给侧改革将不断提高煤炭行业集中度，预计后期煤炭行业利润将维持高位运行，资产负债水平有望进一步改善。

　　表格2：2017年煤炭行业主要事件一览

　　资料来源：根据新闻整理　华泰期货研究所

　　图9：我国煤炭企业利润状况　单位：亿元　　图10：我国煤炭企业毛利率　单位：%

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　我国炼焦煤进口量有望进一步增长

　　今年我国煤炭企业执行330个工作日，供给上升抑制了对国外炼焦煤的进口量。2015和2016年我国进口炼焦煤4783万吨和5863万吨，2017年1-10月我国炼焦煤总进口量为5805.67万吨，同比增长19.92%。其中从澳大利亚进口炼焦煤2563.27万吨，同比增长10.26%。受飓风影响，4月份澳洲炼焦煤出口量大幅下降57%，普氏澳大利亚中等挥发焦煤价格大涨85美元，我国甚至出口了部分炼焦煤到日本、韩国，澳洲运输恢复后普氏澳大利亚中等挥发焦煤价格回吐了全部涨幅。7月份以后我国通过延长进口炼焦煤通关时间、禁止部分口岸接卸进口煤等手段控制了进口煤数量，6-9月份普氏澳大利亚中等挥发焦煤价格上涨了54美元。考虑到2017年澳洲炼焦煤新增产能有500万吨，除非发生不可抗力事件，否则明年上半年澳洲炼焦煤进口量将进一步增长。

　　其他进口来源国中，今年上半年我国蒙古进口量大幅增长，但是下半年受蒙古那达慕会议以及十九大影响，通关时间大幅延长，导致蒙古煤进口增幅不及预期，1-10月我国从蒙古国进口炼焦煤2172.1万吨，同比增长24.31%。蒙古炼焦煤主要出口至我国，价格相对比较稳定，因此在炼焦煤价格上涨期蒙古煤取代澳洲煤和山西煤成为交割主要标的。12月21日发改委通知各部门进口煤限制暂时取消，后期随着蒙古通关时间恢复，进口量可能出现一定幅度增长。此外，随着这两年炼焦煤价格的大幅上涨，俄罗斯及美国炼焦煤进口量也有大幅增长。

　　图12：我国2017年进口炼焦煤各国累计进口数量与　　图11：我国炼焦煤月度进口量图

　　数据来源：中国煤炭资源网华泰期货研究所

　　图13：澳大利亚炼焦煤进口量及均价         　　图14：蒙古炼焦煤进口量及均价

　　数据来源：中国煤炭资源网华泰期货研究所

　　环保限产成为影响焦化行业开工率的关键因素

　　2016年我国焦化行业产能扩张速度进一步放缓，数据显示，2016年新增产能下降至1540万吨/年。根据《焦化行业“十三五”发展规划纲要》，焦化行业需化解过剩产能5000万吨，预计焦化行业2017年年末实际产能已经下降至6.3亿吨左右，产能过剩背景下独立焦化企业话语权仍旧较弱。5月份召开一带一路会议以及取暖季的环保限产导致焦炭产量大幅下降，支撑了焦炭价格的大幅上涨，1-11月全国焦炭产量39843万吨，同比下降2.7%，降幅高于去年同期的0.2%。预计2017年全年焦炭产量在4.34亿吨左右，焦化行业产能利用率仍然偏低。

　　2017年1-10月山西焦炭产量为7056.3万吨，同比增长4.5%，河北产量为4044.0万吨，同比下降9.7%。炼焦煤价格大涨后山西地区独立焦化企业凭借炼焦煤资源优势产量小幅提高。今年环保对河北地区焦化企业的影响显著，8月份政府发布《京津冀及周边地区2017—2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，要求“2+26”城市焦化企业出焦时间延长至36小时以上，位于城市建成区的焦化企业要延长至48小时以上。预计取暖季河北焦炭产量或进一步下降，随着钢铁、煤炭行业去产能持续，部分环保不达标焦化企业将首先面临被淘汰风险。

　　图15：我国焦炭月度产量图　单位：万吨　　图16：我国焦炭年度新增产能　单位：万吨/年，%

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　2013年1月1日起，我国实施取消焦炭出口关税政策后，焦炭出口量稳定增加，不过2017年1-11月我国累计出口焦炭705万吨，较去年同期减少217万吨，同比下降23.5%，预计今年我国出口焦炭数量在780万吨左右。焦炭出口均价进一步走高，从1月份的244.91美元/吨持续上升至11月份的293.86美元/吨。由于今年国内焦炭供给下降，出口的吸引力下降，导致出口数量出现一定程度下滑。1-10月份山西省出口焦炭数量占全国的2/3左右，是焦炭出口的主要货源地，印度、日本和巴西是中国焦炭主要流向国，今年印度1-10月粗钢产量同比增长6.5%左右，拉动了该国焦炭进口需求，印度仍旧是中国焦炭第一流向国。从港口库存来看，渤海湾地区禁止柴油车入港后焦炭库存从天津港逐渐向日照港及青岛港转移，12月份青岛港焦炭库存已经超过了天津港，目前青岛港已经成为焦炭出口主要集散地。

　　图17：我国焦炭月度出口量以及出口均价　　　图18：我国焦炭港口库存　

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　今年焦炭价格全年涨幅大于炼焦煤，炼焦副产品价格高位运行，但是考虑到焦炭波动幅度大于炼焦煤，再加上环保限产影响导致焦炭产量同比小幅下降，独立焦化企业利润改善幅度并不明显。虽然9月份华北地区独立焦化企业利润一度高达400元/吨，但仅过了2个月时间独立焦化企业就再度陷入亏损泥潭，全年焦化利润犹如过山车。我国炼焦行业资产负债率接近80%，在资金压力下大部分独立焦化企业无力囤积库存，一般均以销定产，今年环保限产影响了焦企开工率，10月以来“2+26”城市及徐州、临汾等地独立焦化企业开工率大幅下降，截至12月22日，大型独立焦化企业开工率为65.84%，中小型独立焦化企业开工率为70.39%。今年钢厂利润大幅上升，对焦炭、炼焦煤进行了补库存，独立焦化企业焦炭库存先后三次降至历史低位，去库存时期恰好对应的是焦炭价格上涨期。

　　图19：河北省独立炼焦企业利润测算　　　图20：炼焦、煤炭及钢铁行业亏损面　　单位：%

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　图21：独立焦化企业开工率　　单位：%　　图22：独立焦化企业平均焦炭库存　　单位：万吨

　　数据来源：Wind　　华泰期货研究所

　　图23：国内钢厂焦炭、炼焦煤库存可用天数　　图24：国内钢厂及独立焦化厂炼焦煤总库存（7月调整样本）

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　钢价高位运行挤压下游行业利润，需求增速或继续下滑

　　近年来，钢铁行业占据焦炭消费的比重小幅上升至87%，生铁产量基本上决定了焦炭需求。今年我国钢铁行业完成去产能1.5亿吨，今年钢铁行业固定资产投资大幅下降，炼铁、炼钢产能几乎没有增加。2017年1-11月生铁、粗钢产量分别为65614万吨和76480万吨，同比分别增长2.3%和5.7%，去年同期增长0.4%和1.1%。今年房地产行业在政策调控压力下增速有所回落，汽车、机械、家电和轻工等行业增速则仍旧维持高位。螺纹钢大幅上涨更多是依赖于供应的大幅收缩，而热轧卷板的上涨与需求大幅好转有关。随着钢价的大幅上扬，明年对钢价比较敏感的行业或主动减产，热轧卷板需求或有所下降。

　　今年是钢厂扬眉吐气的一年，上半年清理1.2吨地条钢，钢铁行业产能利用率大幅提高，钢厂利润大幅攀升。今年1-10月钢铁行业利润总额2737.3亿元，较2016年大幅增长162.2%，钢铁企业亏损面下降至16.4%，行业利润明显改善。2017年钢铁去产能的目标是5000万吨，已经超额完成，两年时间钢铁行业去产能超过了1.15亿吨。工信部指出，明年将继续抓好重点地区的去产能，严控新增产能，防止地条钢死灰复燃，此外，工信部还将出台新的产能置换政策，中频炉转电炉以及新增电炉的产能释放或将有序推进。中钢协也曾表示在不新增粗钢产能的前提下，鼓励逐步用电炉置换高炉。2016年末我国废钢铁资源产生量达1.6亿吨，废钢资源已经比较丰富，预计将来发展电炉炼钢将成为趋势，这对焦炭、铁矿长期需求形成一定利空。

　　图25：我国焦炭、生铁、粗钢年度产量及焦炭生铁比　　图26：我国炼铁、炼钢年度新增产能单位：万吨，%

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　图27：我国黑色金属冶炼及压延加工企业毛利率　　图28：我国黑色金属冶炼及压延加工企业利润状况　

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　今年螺纹钢供应大幅下降，加上螺纹钢价格大涨后贸易商不敢囤货，造成钢材社会库存大幅下滑，12月份钢材社会库存低于前七年的库存最低水平。取暖季2+26城市钢厂高炉大量停产，全国高炉开工率下降至62%，高炉开工率创下2012年以来新低。在低供给环境下冬季钢材社会库存累积的高度或比较有限。此外，截至12月上旬末，重点企业钢材库存为1182.96万吨，同比减少了7.7%。总体上，目前钢材总库存并不高，在高炉大规模复产前，若地条钢无法死灰复燃，那么钢材价格仍将是易涨难跌的，明年春季“2+26”城市停产的工地也将开始赶工，若北方需求恢复的速度快于高炉点火复产的速度，那么钢材价格同样可能继续上涨。

　　图29：我国各品种钢材总库存　　单位：万吨　　图30：重点企业钢材库存　　单位：万吨

　　数据来源：Wind　华泰期货研究所

　　后市展望

　　连续两年去产能任务超额完成以及今年上半年完成地条钢清理大幅改善了煤炭、钢铁行业利润情况。虽然煤焦钢产业链仍旧产能过剩，但严厉的环保限产政策控制住了钢铁、焦炭产量，如果政府能够继续从环保角度限制钢厂及焦化厂的生产，那么螺纹钢及焦炭仍有望保持高位强势震荡，而炼焦煤因需求减弱或走势稍弱。对于明年的需求，市场普遍不看好，认为在严厉的房地产调控政策施压下房价转跌的可能性大增，进而可能影响房地产新开工增速。但是对于明年春季的房地产需求我们并不悲观，主要逻辑是目前二、三线城市房价还未转跌，且2+26城市取暖季停工的工地在明年春季将进入赶工期。对于明年6-11月份的黑色品种行情我们同样持悲观态度，由于钢厂及焦化厂预期明年11月份可能再度被环保限产，三季度需求淡季中的生产积极性可能非常高，届时供需错配将给市场带来沉重压力。

　　2018年策略：

　　1、目前焦炭、焦煤1805合约小幅贴水，考虑到明年3月份北方钢厂有复产预期，焦炭焦煤仍处于贴水格局反映了市场对明年上半年需求持悲观态度。明年春季需关注需求的复苏节奏，若螺纹钢走出修复贴水行情，则焦炭焦煤也会有小幅上涨机会。2、明年钢厂在高利润刺激下，3-10月满负荷生产概率较大，5月份后钢材供给有望超过需求，钢厂可能再度打压焦炭价格，建议择机对焦炭、焦煤1810合约逢高做空。3、目前炼焦利润在300-400元/吨左右，春节前钢厂补库结束后焦炭存在一定下降压力，焦炭、焦煤1805合约比价高于1.65可以考虑做空，后期当近月合约比价低于1.5时则可以考虑做多。4、目前焦炭、焦煤期货呈现远月贴水格局，在房地产下行潜在利空无法证伪的情况下当9-5价差或者1-9价差缩小时可以把握正套机会。

　　风险点：

　　房地产市场下滑超预期，机械、汽车等行业需求下降幅度超预期，明年3月取暖季结束钢厂复产速度超预期以及北方终端需求恢复速度不及预期风险，明年冬季是否继续执行取暖季限产以及限产的范围和强度变化风险。需关注房地产政策、环保政策、钢铁、煤炭行业政策变化，市场预期变化，汇率及利率变化。

　　表格3：2017年焦炭月度平衡表

　　资料来源：华泰期货研究所

　　表格4：2018年预估焦炭月度平衡表

　　资料来源：华泰期货研究所

　　表格5：炼焦煤年度平衡表

　　资料来源：华泰期货研究所

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