长江期货：多豆粕空棕榈油强弱对冲套利|长江期货|豆粕|棕榈油_顺水鱼外汇财经_顺水鱼外汇网

　　全球油料增产导致全球植物油库存调增，令油脂市场去库存进程进一步放缓，加之马来棕榈油增产预期未改，以及国内库存正在重建，棕榈油中期下跌概率大，然而大豆在新的年度进口需求远高于产量增长，加上国内因环保生猪去产能进入尾声，存栏继续下降空间不大，拐点将至，需求看好，豆粕继续下跌空间不大，可多豆粕空棕榈油，做空油粕比。

　　一、全球油料市场库存创新高，供应压力仍存

　　自2012年开始除15年小幅减产3%外，12、13、14、16年分别增产6.3%、6%、6.6%和9.7%。连续多年的供给过剩促使美豆从2012年1700-1800美分/蒲式耳的高位震荡下跌至850美分/蒲式耳近10年的历史低位。从USDA8月报告数据来看，今年全球油料产量预计小幅增长0.9%至57669万吨，比7月数据上调275万吨，全球消费量增长4%至57237万吨，比7月报告下调115万吨，过剩量比上月数据增加390万吨至432万吨。期末库存由上月的下降393万吨变为增加61万吨至10908万吨。总体来看，8月报告调高产量，下调消费，全球油料市场库存量创历史新高，供应压力仍存。

　　表1：全球油籽供需平衡表（万吨）

　　资料来源：USDA长江期货研究部

　　二、全球植物油库存调增，去库存进程放缓

　　根据USDA8月报告，自2014年全球植物油产量、库存创记录后，全球植物油进入连续两年的快速去库存之路，2016/17年度全球植物油期末库存降至1860万吨，库存消费比7.15%，均为2012年以来最低水平，这也为2016年油脂价格走强奠定了基础。2017/18年度受全球油料恢复性增产，全球植物油产量达到1.95亿吨，同比增5.12%，总供给增幅环比持平，同比增3.57%，而总需求增幅环比降0.11%，同比增3.17%，消费增速不及供应增速，最终期末库存达到2030万吨，环比增1.45%，同比增9.14%，超过2015/16年度库存水平；库存消费比增至7.45%。总的来看，本次报告下调植物油产量和需求，但产量降幅不及需求降幅，库存小幅增加。其中三大油脂中和需求增速均高于产量增速，去库存进程尚好，而棕榈油进入增库存阶段，对新年度油脂价格形成拖累。

　　表2：全球油籽供需平衡表（万吨）

　　资料来源：USDA长江期货研究部

　　图1．三大油脂去库存变化（千吨）

　　资料来源：USDA 长江期货研究部

　　三、棕榈油增产周期VS大豆产量下滑

　　根据MPOB8月数据，马来7月棕榈油产量182.7万吨，环比增20.67%，高于市场预期的增11%至168万吨，7月出口139.7万吨，环比增1.31%，低于市场预期的143万吨，7月库存178万吨，环比增16.83%，高于市场预期的163万吨。总的来看，产量增幅20%超预期，使得产量达到2015年水平，出口低于市场预期，最终库存大幅上调接近180万吨，棕榈油低库存格局打破。目前市场聚焦MPOB9月产销数据，虽然对产量增速预估悬殊较大，但整体仍处于增产中，其中南马棕果厂商公会（SPPOMA）最新数据显示8月1-25日棕榈油产量环比增4.95%，出口方面，印尼政府上调进口税率削弱印度进口热情，印度政府为了保护本国油籽种植，维持葵油进口税率不变，将毛棕榈油、精炼棕榈油和毛豆油进口税率分别从7.5%、15.0%和12.5%上调至15%、25%和17.5%，进口税率上调后，棕榈油和豆油进口成本大幅增加，不利于棕榈油出口需求。ITS数据显示，2017年8月1-25日马来棕榈油出口量为934，544吨，比7月份同期的1，016，689吨减少8.08%。SGS数据显示，2017年8月1-25日马来棕榈油出口量为956，547吨，比7月份同期的1，044，456吨减少8.42%。如果产量按照环比增4.95%测算为192万吨，出口按上月136万吨，消费量按5年平均值预估35万吨，则8月马来棕榈油库存预计在200万吨左右。目前市场关注9月11日MPOB报告发布，只要8月产量增速不低于4.95%，棕榈油行情转弱概率较大。

　　图2．马来西亚棕榈油产量（吨）

　　资料来源：MPOB长江期货研究部

　　图3．马来棕榈油环比增幅

　　资料来源：MPOB长江期货研究部

　　图4．马来西亚棕榈油出口（吨）

　　资料来源：MPOB长江期货研究部

　　图5．马来棕榈油库存（吨）

　　资料来源：MPOB长江期货研究部

　　国际大豆市场，USDA8月报告预计17/18年度全球大豆产量预计3.4736亿吨，同比减少1.2%，前5大主产国合计3.0723亿吨，同比减少2%。其中美国因种植面积增加单产下降，产量小幅增长1.7%至1.1923亿吨。全球大豆进口需求1.4796亿吨，同比增长4%，远高于美豆1.7%的增长水平，大豆进口需求主要来自中国和欧盟。其中中国大豆进口9400万吨，同比增长3.3%，欧盟进口1460万吨，同比增长5.8。前4名合计进口1.162亿吨，同比增长4%，与减产2%形成对比。从全球供应格局来看，棕榈油增产VS大豆减产，支持做空油粕比。

　　表3．主要大豆生产国产量

　　资料来源：USDA长江期货研究部

　　表4．主要大豆进口国进口量

　　资料来源：USDA长江期货研究部

　　四、国内棕榈油库存重建VS豆粕库存去化

　　受内外严重倒挂，6-7月进口棕榈油买船较少，使得前期港口棕榈油库存维持偏低水平，加之当前贸易商手中货源不多，大多货权集中在工厂手里，因此价格相较其他油脂抗跌。但7月中旬开始棕榈油进口利润窗口打开，国内进口量大增，天下粮仓预计8、9月份棕榈油到港总量达到100万吨以上，满足国内月度40万吨刚需充足有余。与此同时，豆油和棕榈油现货价差为370元/吨仍偏小，豆油性价比优势明显，且库存处于141.04万吨高位，后期将继续挤占棕榈油消费。整体而言，在进口增加和替代品豆油供应充足背景下，棕榈油或面临库存重建。

　　图6．棕榈油进口利润打开（元/吨）

　　资料来源：wind长江期货研究部

　　图7．棕榈油库存（万吨）

　　资料来源：wind长江期货研究部

　　今年上半年我国大豆进口量呈现逐月增长态势，7月进口高达1008万吨，创单月进口历史最高记录。从大豆进口的历史规律来看，3月-7月是进口增长阶段，8-10月开始回落，11月、12月回升。这主要是由大豆国际市场的供应特点一致，5-7月是南美大豆的出口旺季，12月至次年3月是北美大豆出口旺季，8-10月南美大豆要卖的卖的差不多了，北美的新豆还没有上市，国际市场供应量减少。据天下粮仓调查预估，8月大豆到港802万吨，9月680万吨，10月700万吨，未来几个月国内供应大豆压力减轻。库存方面，8月份国几大豆和豆粕库存连续4周回落，压力减轻，截止到8月27日当周，油厂豆粕库存降至100万吨，比最高峰时期减少了23万吨，大豆库存571万吨比高峰时期减少了38万吨。另外受环保检查的影响，部分饲料企业和油厂停工，同时影响到豆粒上游的供应和下游需求，但鉴于饲料和压榨行业规模化程度高，在环保方面管控较好，预计整体影响不大。

　　需求方面，豆粕价格相对于一直偏弱，相对于菜粕和其它杂粕都具有很强的价格优势，挤占了其它杂粕的大部分市场份额，消化了增加的大部分豆粕。这种替代在豆粕相对于其它杂粕还没有丧失优势的时候将持续存在。生猪消费方面，2015年开始的环保整顿在2017年进入最后的收官之年，目前基本进入收尾阶段，生猪存栏从高峰时的3.7亿头降至3.5亿头，产能继续减少的空间已经不大，而大型的产业集团正借此机会进行扩张，生猪存栏的拐点或在近期出现，预计未来进入上升通道。从供需上看，未来国内豆粕需求有望转好，供应收紧，豆粕继续下跌空间受限。

　　图7：大豆月度进口量（万吨）%

　　资料来源：USDA 长江期货研究部

　　图8：油厂大豆库存（万吨）

　　图9：油厂豆粕库存（万吨）

　　资料来源：cofeed 长江期货研究部

　　五、总结

　　综上所述，全球油料增产导致全球植物油库存调增，令油脂市场去库存进程进一步放缓，加之马来棕榈油增产预期未改，以及国内库存正在重建，棕榈油中期下跌概率大，然而大豆在新的年度进口需求远高于产量增长，加上国内因环保生猪去产能进入尾声，存栏继续下降空间不大，拐点将至，需求看好，豆粕继续下跌空间不大，可多豆粕空棕榈油，做空油粕比。

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