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摘要：目前开启加速下跌模式，资金炒作结束、回归工业需求疲软基本面，而避险情绪有望逐渐升温，更受资金青睐，金银比有望再度走强。建议关注沪金1612/沪银1612比价做多机会。
自4月上旬以黑色系为代表的商品大幅飙升以来，白银走势异常亮眼，伦敦金4月大涨15.52%，沪银主力大涨逾400点，涨幅12.48%。而目前，商品热潮已然退去，白银亦跟随下跌，离这轮多头行情起点近在咫尺。4月以来，伦敦金银比价自最高81.76下行至72.01，跌幅高达11.93%，而5月初，随着银价下跌，截止5月18日，伦敦金银比价回升至74.66。
图1 ：伦敦金银比价
据市场分析认为，中国经济4月企稳引爆了商品的暴涨行情，国内股市低迷、债市下跌、楼市高温刺激资金流入商品市场，从而带动了作为建筑材料的黑色系商品上涨。此外，我们认为，美元指数4月继续下跌为商品上涨奠定了基础。由于4月非农就业报告不及预期、其他经济数据乏善可陈，美联储对偏向鸽派态度，美元指数下跌在预料之中。而如今，美国4月CPI同比再度抬升，美联储官员近期表示通胀前景正向2%目标接近。最新的美联储4月会议纪要表示，如果经济数据向好，6月可能加息，从而引爆空头行情，白银大跌2%。美联储三号人物5月19日称，未来三个月都有可能加息，消息公布后白银再跌2.53%至16.48美元。
而从资金面来看，世界最大的白银ETF――iShares Silver Trust 5月以来净流出60.15吨，目前持有量维持在10421.95吨。与之对比，4月份该ETF净流入137.75吨，增幅1.33%。而SPDR黄金ETF则在5月表现强劲，持续流入51.75吨至855.89吨，增幅6.44%，表明资金青睐黄金而看空白银。
图2：iShares Silver Trust白银ETF持有量
二、制造业复苏缓慢 白银工业需求疲软
金融危机以来，白银走势主要是受到工业需求疲软的拖累。中国、美国、欧元区和日本是白银工业需求四大国家和地区，这些地区的制造业活动放缓对白银工业需求不利。而近期公布的一系列制造业PMI数据显示，这些地区制造业活动依旧疲软。最新的数据显示，欧元区4月制造业PMI终值51.7，好于初值的51.7；日本4月制造业PMI48.2，位于荣枯线以下；美国4月制造业PMI50.8，不及预期；中国4月财新制造业PMI49.4、位于荣枯线以下，官方制造业PMI50.1，不及预期。
从统计数据来看，2015年白银工业需求预估约8.927亿万盎司，同比增长3.17%，预计增幅连续三年下滑。而从地区需求来看，中、美、欧、日四个地区的工业需求增长仍不乐观。根据数据预估，2015年日本、欧元区白银工业需求分别下滑4.39%和1.56%，美国和中国白银工业需求呈上升趋势，分别预计增长1.96%和7.61%。
图4：白银工业地区需求
白银需求主要为制造业需求，制造业需求中主要为工业需求和铸币需求，工业需求约占80%以上。从统计数据来看，2015年白银工业需求增长预估为3.17%，连续第二年下滑；而铸币需求增长自2013年剧增24.65%后连续下滑，预计2015年下滑3.14%。从具体的工业需求来看，白银需求主要来自银饰银器、电子和电池和其他用途，但后两者增长缓慢不及2%，此外太阳能电池板需求近三年大幅上升，预计2015年增长22.33%，而摄影用银需求预计连续第十五年下滑。 综上所述，2015年白银地区需求增长主要来自中国和美国，工业需求增长主要依赖银饰银器和太阳能电池板需求，而这些需求增长主要依赖于两国的制造业增长前景。
三、避险需求升温 金银比有望走强
众所周知，黄金由于金融属性较白银强，且白银工业需求占大部分，避险属性不及黄金。在避险情绪升温时，黄金表现将强于白银，从而使得金银比走强。近期，黄金避险需求若隐若现，但随着震荡下行，VIX指数再度走高。我们认为原因有两点，一是退欧仍在持续发酵中，二是美国大选正式进入驴象之争。
图5：VIX指数
英国退欧风波自今年2月以来开始吸引全球金融市场眼球，但目前为止，关于退欧公投仍存在不确定性。一开始市场认为不过是伦敦市长为达到政治目的演出的闹剧，但持续三个月以来的民意调查结果仍使得市场感到迷惑。最新的民意调查显示，ORB/Telegraph公布的调查结果显示，55%的英国民众支持留欧，而由TNS发布的另一项调查则显示，41%的民众希望脱欧，38%支持留欧。英国将在6月23日举行公投，以决定是否留欧。此前，英国央行央行卡尼虽然警示退欧风险，但依然做好了相关的货币政策准备，这表明当局对退欧风险仍掌握在可控范围内。但不可置疑的是，在接下来一个月时间，市场对英国退欧公投的关注度将持续上升，从而推升避险情绪升温，对黄金利好。
5月初，获得共和党总统候选人提名，正式标志着美国大选进入驴象之争阶段。纵观特朗普参选以来的立场，其令人震惊和公开挑衅的言论对政治集团构成了极大的震动，对金融市场也产生了巨大的影响。特朗普当选后，共和党内高层却频频拒绝支持，包括谅解共和党总统小布什和老布什、众议院议长保罗.瑞恩等人。而与此同时，明珠当的选情并不明朗，和桑德斯的竞争将使得特朗普获益，正所谓“鹤蚌相争 渔翁获利”。
四、小结与操作建议
图6：沪金1612/沪银1612比价
综上所述，由于商品资金退潮、白银加速下跌，黄金ETF持续流入，白银基本面疲软，白银走势较黄金弱；英国退欧公投炒作以及美国大选不确定性将提振避险需求，金银比有望再度走强。我们看沪金1606/沪银1606比价自4月27日低点0.692反弹至5月19日的0.719，沪金1606/沪银1606比价自4月27日低点0.680反弹至5月19日的0.733，我们认为反弹趋势有望持续。 由于沪金1606、沪银1606近期将要交割，建议选择沪金1612和沪银1612主力合约进行比价做多，入场点位参考：0.7-0.72，第一目标位：0.75-0.76，第二目标位；0.77-0.775，持有时间：四周。
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