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在本年度全球大豆减产基础上，二季度以来，国内外豆油、棕榈油的价差呈扩大走势。至8月初，国内华东港口地区四级豆油与24度棕榈油报价攀升至1600元/吨左右，处于历史同期高位；连盘1209、1301豆棕价差亦自4月份以来持续扩大，均接近1800点左右的高位。在当前基本面强势不变、棕榈油供给相对充裕下，三季度预估豆油、棕榈油价差或维持高位运行。分析如下：
一、本年度全球大豆供应趋紧，豆油库存消费比创新低
在本年度南美大豆减产基础上，美豆的生长再次遭遇极度干旱侵袭，导致本年度全球大豆供应趋紧。据美国7月供需报告数据，2011/12年度巴西、阿根廷南美大豆主产国产量较上年度减产1800万吨；美豆亦在2011/12年度减产743万吨。全球2011/12年度大豆总产量在23588万吨，相比总消费存在1754万吨的缺口，导致本年度全球大豆结转库存较前一年度下降25%至5251万吨。
在本年度大豆供应趋紧格局下，全球豆油库存消费比预估继续创历史新低。且在新年度2012/13的美豆产量预估仅在8301万吨，略低于2011/12年度的8317万吨基础上，当季美豆单产的忧虑及强劲的出口需求，均将给予豆油价格较强支撑。
图1：全球植物油及豆油、棕榈油库存消费比
数据来源：USDA
1、美豆优良率持续下降，单产忧虑仍在
虽然今年美豆种植进程提前，但6、7月份持续的高温干旱天气，导致美豆优良率持续下降。据美国农业部发布的最新作物周报显示，截止到7月29日， 美国大豆作物优良率为29%， 低于五年均值34%，其中衣阿华州、印地安纳州、伊利州等大豆主产区优良率均远低于同期水平。
从历史数据统计来看，美豆优良率低于50%的年份里，单产数值集中于35蒲式耳/英亩左右的水平。而据7月份美国农业部供需报告对美豆单产的预估在40.5蒲式耳/英亩。以目前美豆生长情况来看，单产预估有进一步下调的可能。由于今年美豆种植提前7-10天左右，或将于8月第三周进入成熟期，如在此前未能及时补充水分，单产很可能会低于37蒲式耳/英亩。
因此，市场对美豆单产的担忧将持续至8月中旬左右。
图2：近几年美豆优良率走势
数据来源：USDA
2、天气因素炒作过后，强劲需求支撑仍在
据7月底美农业部周度作物数据来看，美豆开花率达到88%，高于五年均值75%；大豆结荚率为55%，高于五年均值35%。从美豆生长进程来看，8月中旬后美豆即进入成熟期，天气干旱因素对市场的影响将逐步减弱。但本年度全球大豆强劲的出口需求，仍将继续给予豆类市场支撑。
本年度巴西大豆已于5月结束收割，销售速度同样高于历史水平。截至7月20日，种植户已出售本年度6500万吨大豆产量的97%，高于上一年度同期的78%。而且，至7月29日当周巴西豆农已销售了2012/13下年度41%的大豆，亦远高于本年度同期水平。但在新年度南美大豆明年4月份收获上市前，今年三四季度美豆仍为主要出口市场。据美国农业部发布的周度出口销售数据统计，截止到7月12日，本年度美国大豆出口销售总量已达美国农业部全年出口目标的104.5%。至7月底，美国新作大豆也已预售完成10%。
所以，在本年度剩余的8-10月份里，美豆的出口需求仍将维持强劲。
图3：年度内美豆销售进度（单位：吨）
数据来源：USDA
在全球经济缓慢恢复期，今年以来全球货币流动性整体处于相对宽松的环境，投资基金重新流入商品市场。自本年度南美大豆减产到美豆遭遇干旱天气影响，CFTC大豆期货总持仓不断刷新历史新高水平，有效抑制了豆类在美豆种植早期良好的净多单的减幅。虽然当前粕强油弱的豆类市场格局，对豆油走势有所抑制，但在豆油净多持仓触及历史低位水平后，呈稳步增加态势，增幅大于豆粕。在2012/13年度全球植物油库存消费比处于历史新低格局下，下半年豆油价格或将表现坚挺。
数据来源：CFTC
二、本年度棕榈油供给充裕，三季度出口需求或放缓
近两年棕榈树整体处于相对成熟期，全球供给较充裕，豆油产量增速明显慢于棕榈油。自2008/09年度以来，棕榈油年末结转库存基本维持在500万吨左右的充裕水平。年度内棕榈油供需季节性特点明显。
图5：全球棕榈油、豆油产量对比（单位：万吨）
数据来源：USDA
1、马棕榈油出口疲软，三季度库存或增加
从马来西亚棕榈局月度数据来看，在7月份斋戒节过后，8月份棕榈油出口需求会出现下降，且因棕榈油仍处于季节性高产期，8、9月份库存量均有增加的趋势。据船运调查机构ITS数据显示，马来西亚7月棕榈油出口量为1,234,603吨，较6月出口下降14.8%。市场交易商预计，后面马棕榈油出口料维持疲弱，7月底库存预计升至180-185万吨的水平。这将对国际棕榈油价格上行走势形成抑制。
图6：马来西亚棕榈油供需状况（单位：百万吨）
数据来源：MPOB
2、天气预期相对良好，棕榈油缺乏炒作题材
南方涛动指数(SOI)，气象学上用南(,)大溪地与达尔文两地的气压差来衡量，反映了厄尔尼诺现象的活跃程度。在上半年，SOI指数出现持续的正值，导致北美地区出现反厄尔尼诺即拉尼娜现象，高温干旱威胁着美作物的生长。虽然，MAY显示的SOI指数为-0.2，但在太平洋海面距平温度指数ONI仍维持负值的趋势下，本年度发生厄尔尼诺现象的可能性较小。相比，三季度天气因素对美豆类仍有一定支撑，而棕榈油缺乏此炒作题材。
数据来源：NOAA
三、国内豆油成本支撑较强，棕榈油去库存化面临抛压
6月份以后，国内进口大豆采购逐步转移至美豆市场。美豆9、10月份船期到港成本从4400元/吨左右，攀升至5000元/吨以上。相对应国内连盘1301豆油、豆粕期价核算利润指数来看，利润指数下降至-700元/吨左右。较高的进口美豆成本，将继续给予国内豆类品种价格支撑。虽当前市场处于粕强油弱格局，但随着养殖季节性的出栏及中秋、国庆双节前油脂备货期的到来，三季度粕强油弱格局或将有所转变。
数据来源：汇易，上海中期
2、食用油监管力度加强，国内棕榈油面临抛压
今年7月初，国家下发了《关于进一步加强进口食用植物油检验监管的通知》，该通知要求，严格按照我国食品安全国家标准要求，对进口食用植物油实施检验；对经检验合格的进口食用植物油，出具卫生证书；非直接供人来食用的食用植物油卫生证书中应表明“该批食用植物油未经加工精炼，不得供人类直接使用”；对经检验不符合我国现行食品安全国家标准的的进口使用植物油，一律不允许进口。虽然新规定将于明年1月1日才开始实施，但随着下半年政府对进口食用油质检的进一步趋紧，棕榈油作为进口食用油主体将会受到影响。因进口24度棕榈油品质普遍达不到国标标准，势必会在一定程度上抑制棕榈油的进口。
不过，短期内，国内整体油脂供应压力下，港口高库存棕榈油去库存化仍为国内市场主要问题。因融资进口商普遍不具备加工精炼条件，面临将进口的棕榈油将级为原料油出售，或者增加成本寻求工厂加工后出售，这均将提高融资成本。所以，在四季度棕榈油消费淡季前，现货市场面临去库存化的抛售压力。
此外，棕榈油将自1303合约开始执行新的交割品级标准，原交割质量标准酸值≤0.20mg/g的入库指标提高到符合酸值≤0.23mg/g以内。这将使国内符合交割标准的棕榈油由总市场的20%提高到50%左右。交割标的范围扩大，或将增加后市套保盘压力。
四、三季度豆棕价差或将维持高位运行
基于以上基本面强弱分析，三季度豆油、棕榈油价差均将维持高位运行。盘面上，买豆油抛棕榈油套利头寸可继续持有。鉴于1209合约临近交割月，价差1700点以上可考虑逐步获利平仓；1301合约套利头寸可继续持有，目标位2000点，止损位1500点。
虽然目前1305合约价差亦呈现扩大趋势，但鉴于下年度南美大豆基本面不确定性影响，价差进一步扩幅或有限，不建议跟进。若在9月份美豆单产确定后，10月份南美大豆种植预估良好，且国内棕榈油已完成去库存化过程，可选择买棕榈油抛豆油的反向套利。
期货研究所--邓宁宁
2012年8月4日
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